من المحفظة إلى NAV: كيف تعمل عمليات صناديق الأصول الرقمية فعليا

يصف كثير من مديري الأصول الرقمية الناشئين عمليات صناديقهم بعبارة «لدينا محفظة، ونتداول، ونصدر تقارير الأداء». أما الواقع المؤسسي فهو أن السلسلة الممتدة من تغير مركز ما على السلسلة أو على إحدى البورصات وصولا إلى احتساب صافي قيمة أصول الصندوق واعتماده من مدير إداري مستقل تمر عبر سبع مراحل تشغيلية متمايزة على الأقل. ولكل مرحلة جهة مسؤولة عنها وضوابط خاصة بها ومسار تدقيق مستقل. والمخصصون الذين يجرون العناية التشغيلية الواجبة يقيسون سلامة كل حلقة في تلك السلسلة، لا مصداقية أي طرف منفرد فيها. وفهم الكيفية التي تعمل بها عمليات صناديق الأصول الرقمية فعليا هو الشرط المسبق لتصميمها وفق المعايير المؤسسية.

«الخطأ الذي يقع فيه معظم مديري الأصول الرقمية الناشئين هو التعامل مع عمليات الصندوق باعتبارها وظيفة مكتب خلفي يمكن إضافتها لاحقا. فالمحفظة وواجهة برمجة التطبيقات لدى البورصة وسجل المراكز ودفاتر المدير الإداري ومصدر التسعير المستقل وروتين المطابقة واعتماد صافي قيمة الأصول ليست مشكلات منفصلة. بل هي سبع نقاط على سلسلة واحدة، ومصداقية الصندوق لدى المخصصين تتوقف على سلامتها جميعا في آن واحد.» David Lloyd، الرئيس التنفيذي لشركة CV5 Capital

تبدأ السلسلة قبل المحفظة

أول خطأ تشغيلي يميل مديرو الأصول الرقمية الناشئون إلى ارتكابه هو اعتبار المحفظة نقطة البداية لعمليات الصندوق. ففي الصندوق المؤسسي، تأتي المحفظة لاحقة للبنية التي تمنحها معناها القانوني والتشغيلي. وقبل أن يصبح أي أصل رقمي مركزا للصندوق، يجب أن يوجد كيان صندوق مؤسس على نحو سليم، ومذكرة طرح تحدد ما يجوز للصندوق الاستثمار فيه، وترتيب حفظ يوثق الطرف المخول قانونا بإصدار تعليمات نقل الأصول، ومصفوفة صلاحيات تحدد من يجوز له داخل جهة الإدارة بدء المعاملات واعتمادها وتنفيذها، وسياسة تحكم في المحفظة تترجم تلك المصفوفة إلى حدود التوقيع المتعدد وقوائم السحب المعتمدة ومسارات الموافقة التي تعمل المحفظة بموجبها فعليا.

ولا يظهر أي من هذه العناصر على البلوكتشين. ومع ذلك فجميعها أساسي لمصداقية كل مرحلة تشغيلية تليها. والصندوق الذي تكون محفظته آمنة تقنيا بينما تبقى بنية صلاحياته غير موثقة سيخفق في العناية التشغيلية الواجبة على أسس الحوكمة، بصرف النظر عن مدى تطور استراتيجية التداول أو نظافة السجل على السلسلة.

المراحل السبع من المركز إلى صافي قيمة الأصول

تمر السلسلة التشغيلية التي تحول النشاط الاستثماري للصندوق إلى صافي قيمة أصول منشور عبر سبع مراحل متمايزة. وتنتج كل مرحلة مخرجا محددا تعتمد عليه المرحلة التالية. ولكل مرحلة جهة مسؤولة محددة، وتخضع كل منها لضوابط يختبرها المدقق المؤسسي ومراجع العناية التشغيلية الواجبة على نحو مستقل.

يسير مسار التدقيق عكسيا انطلاقا من صافي قيمة الأصول

يجب أن تعمل السلسلة التشغيلية في الاتجاهين. فالاتجاه الأمامي ينتج صافي قيمة الأصول. أما الاتجاه العكسي فهو ما يختبره المدققون ومراجعو العناية التشغيلية الواجبة فعليا. ويبدأ مدققو الصندوق السنويون من صافي قيمة الأصول المنشور ويعملون رجوعا إلى ملف المراكز ومصدر السعر وأوراق عمل المطابقة وتأكيدات منصات التداول وسجل الصفقات وتفويضات التداول الأصلية. وأي انقطاع في أي نقطة من ذلك التتبع العكسي يمثل ملاحظة تدقيقية. وتعدد الانقطاعات يفضي إلى تحفظ.

وهذا هو البعد الذي يقلل معظم المديرين الناشئين من شأنه. فصندوق الأصول الرقمية الذي تبدو عملياته الأمامية عاملة في الوقت الفعلي قد يخفق مع ذلك في تدقيق نهاية السنة لأن المستندات الداعمة للسلسلة رجوعا من صافي قيمة الأصول ناقصة. فنشاط المحفظة قابل لإعادة الاستخراج من السلسلة ذاتها، غير أن صلاحية جهة الإدارة في بدء ذلك النشاط، وأساس المدير الإداري في قيده، وعلم أعضاء مجلس الإدارة بأي استثناءات، أمور يجب إثباتها في سجلات توجد خارج البلوكتشين. فالبلوكتشين يثبت ما حدث. أما وثائق الصندوق فتثبت من أذن به ومن قومه ومن اعتمده.

لماذا لا يمكن ارتجال ذلك بعد وصول رأس المال

إن السلسلة ذات المراحل السبع هي ما يشتريه المخصصون المؤسسيون فعليا عند الاستثمار في صندوق أصول رقمية. فهم لا يشترون الاستراتيجية بمعزل عن غيرها. بل يشترون التأكد من أن كل صفقة تنتجها الاستراتيجية سيجري التقاطها ومطابقتها وتقييمها والإبلاغ عنها من خلال عملية لا تتوقف على تقدير جهة الإدارة. ولا يمكن تجميع هذا التأكد في الأسابيع الفاصلة بين التزام مبدئي وتحويل مالي. فهو نتاج بنية تشغيلية مصممة عند تأسيس الصندوق ومختبرة عبر تشغيل تجريبي قبل قبول أول رأس مال من المستثمرين.

والمديرون الناشئون الذين يتعاملون مع عمليات الصندوق باعتبارها مشكلة تحل بعد أن تثبت الاستراتيجية عوائدها يواجهون النتيجة ذاتها باستمرار. فالاستراتيجية تعمل بنجاح على أساس تداول شخصي، ويلتزم رأس المال من حيث المبدأ، ثم يتأخر الإطلاق شهورا لأن السلسلة التشغيلية يتعين بناؤها من الصفر تحت ضغط توقعات المستثمرين. والتكلفة من حيث فقدان الزخم وإضعاف موقف التفاوض مع مقدمي الخدمات ومصداقية الإطلاق نفسه تفوق دائما تكلفة بناء السلسلة التشغيلية مسبقا. وهذه هي الفجوة التي صمم نموذج المنصة لسدها، وهي المبدأ التشغيلي الذي تقوم عليه منصة CV5 Capital لصناديق الأصول الرقمية، التي توفر السلسلة التشغيلية بوصفها بنية تحتية مؤسسية بدلا من أن يبنيها كل مدير بمفرده. وللمديرين الذين يقارنون بين الخيارات الهيكلية، يبين التحليل الوارد في المقارنة بين الإطلاق عبر منصة والإطلاق المستقل لماذا يفضل المخصصون نموذج المنصة باستمرار لأسباب تشغيلية، ويصف مقالنا عن إخفاق المتداولين البارعين في إطلاق الصناديق العبء التشغيلي الذي يستنزف قدرة المديرين الناشئين في عمليات البناء المستقلة.

أبرز النقاط

• تمر السلسلة التشغيلية التي تحول النشاط الاستثماري لصندوق الأصول الرقمية إلى صافي قيمة أصول منشور عبر سبع مراحل متمايزة، لكل منها جهة مسؤولة محددة، وتنتج كل منها مخرجا تعتمد عليه المرحلة التالية.
• تأتي المحفظة لاحقة للبنية التي تمنحها معناها المؤسسي. فكيان الصندوق وترتيب الحفظ ومصفوفة الصلاحيات وسياسة التحكم في المحفظة يجب أن توجد جميعا قبل تشغيل المحفظة بوصفها بنية تحتية للصندوق.
• يحتفظ المدير الإداري بدفاتر مستقلة مستمدة من تدفقات بيانات جهات الحفظ ومنصات التداول لا من جهة الإدارة، ويستمد التسعير من مزودي أسعار مرجعية معتمدين موثقين في سياسة التقييم، ويجري المطابقات التي تشد السلسلة معا.
• المطابقة هي الانضباط التشغيلي الراسخ الذي يحول المراحل السبع إلى عملية متصلة واحدة. فالفروق تظهر وتسوى قبل الانتقال إلى المرحلة التالية. والصناديق التي تتعامل مع المطابقة بوصفها تمرينا دوريا تنتج صافي قيمة أصول يتعذر على المدققين اعتماده على نحو نظيف.
• يسير مسار التدقيق عكسيا انطلاقا من صافي قيمة الأصول. فمدققو نهاية السنة يتتبعون من صافي قيمة الأصول المنشور وصولا إلى المستندات المصدرية في كل مرحلة. فالبلوكتشين يثبت ما حدث، أما وثائق الصندوق فتثبت من أذن به ومن قومه ومن اعتمده.
• لا يمكن ارتجال السلسلة ذات المراحل السبع بعد وصول رأس المال. فهي بنية تشغيلية تصمم عند تأسيس الصندوق وتختبر قبل قبول أول مستثمر. ونموذج المنصة هو الجواب الهيكلي لبنائها مسبقا بدلا من بنائها تحت ضغط الإطلاق.