ハイウォーターマークとハードルレートの解説

ハイウォーターマークとハードルレートは、成功報酬が公正か否かを決める二つの仕組みです。両者ともに運用者がいつ報酬を得るかを制限するため、しばしば混同されますが、保護する対象は異なります。一方は運用者が同じ利益に対して二度支払われることを止め、他方は運用者が投資家がリスクなしで得られたはずのリターンに対して支払われることを止めます。両者を理解する運用者は、アロケーターの精査に耐える報酬を設計できます。

ハイウォーターマークは反復に対して保護し、ハードルは凡庸さに対して保護します。それぞれがどの問題を解決するかを知ることこそ、整合して見える報酬構造と、実際に整合した報酬構造との違いです。Jeffrey Shaul、CV5 Capital ディレクター

ハイウォーターマークの役割

ハイウォーターマークは、すでに成功報酬が課された最高の価値であり、運用者はそれを上回る利益に対してのみ報酬を得ます。その役割は、投資家が同じ利益に対して二度、すなわち上昇時に一度、ファンドが損失から回復する際にもう一度、成功報酬を支払うことを防ぐことです。それはピークについての後ろ向きの記憶であり、報酬が真に新しい価値に対してのみ課されることを確保します。機関投資家のアロケーターにとって、その存在は交渉の余地がありません。

ハードル：ハードとソフト

ハードルレートは、いかなる成功報酬も適用される前に得られなければならない最低リターンを設定し、しばしば固定の割合または参照レートです。重要な区別はハードかソフトかです。ハードハードルでは、成功報酬はハードルを上回るリターンに対してのみ課されます。ソフトハードルでは、一度ハードルを超えると、報酬は超過分だけでなく利益の全体に対して、しばしばキャッチアップを通じて課されます。ハードハードルはより投資家寄りであり、ソフトハードルはより運用者寄りです。いずれも誤りではありませんが、その選択は明示的であるべきです。

成功報酬とどう相互作用するか

完全に規定された構造では、二つは順を追って機能します。ファンドはまずハイウォーターマークを上回り、次にハードルを超えなければ成功報酬は得られず、キャッチアップ条項があればその後、運用者がどれほど速やかに自らの完全な取り分に達するかを決定します。これらの仕組みを重ねることは経済性を実質的に変えるため、オファリング・メモランダムと運用会社はまったく同じロジックを実装しなければなりません。ここでの曖昧さは紛争の頻繁な原因です。

数値計算例

100から始まり、成功報酬20パーセント、ハイウォーターマーク、そして5パーセントのハードハードルを有する株式クラスを考えます。1年目にファンドは110まで上昇します。ハードルは105であるため、報酬は105を上回る利益、すなわち5に対して適用され、報酬は1となります。新しいハイウォーターマークは報酬控除後の水準あたりに設定されます。2年目にファンドは100まで下落します。報酬は課されません。3年目に108まで回復します。ハイウォーターマークがすでに108を上回っているため、その年が利益を計上したとしても、回復に対して成功報酬は発生しません。二つの仕組みが相まって、運用者が新しい、ハードルを上回る価値に対してのみ支払われることを確保します。（数値は説明目的のみです。）

戦略別の市場慣行

慣行は戦略および投資家層によって異なります。一部の戦略、特にリターンの相当部分がリスクフリーまたはベンチマーク・レートに似ているクレジットや低ボラティリティのアプローチは、通常ハードルを伴います。他方、高確信度の株式戦略などは、ハイウォーターマークを上回る最初の一ドルから成功報酬を課すことがより多くあります。CV5プラットフォームでは、これらの仕組みは運用会社によって実装され、一貫して文書化されるため、合意された構造が実際に計算される構造となります。投資運用者は市場慣行の範囲内で商業条件を設定します。より広い報酬の全体像については、成功報酬の解説をご覧ください。

主なポイント

よくあるご質問

ハイウォーターマークとハードルレートの違いは何ですか。

ハイウォーターマークは、損失の後に同じ利益に対して成功報酬を二度支払うことを防ぎます。ハードルレートは、いかなる成功報酬も適用される前に最低リターンが得られることを要求します。

ハードハードルとソフトハードルの違いは何ですか。

ハードハードルでは、成功報酬はハードルを上回るリターンに対してのみ課されます。ソフトハードルでは、一度ハードルを超えると、報酬はしばしばキャッチアップを通じて利益の全体に適用されます。

二つの仕組みは併せて機能しますか。

はい。完全な構造では、ファンドは成功報酬が得られる前にハイウォーターマークを上回り、かつハードルを超えなければならず、文書と運用会社は同じロジックを適用しなければなりません。

本記事はCV5 Capitalが情報提供のみを目的として作成したものであり、法務・規制・税務・投資に関する助言を構成するものではありません。数値計算例は説明目的のみです。ファンド運用者は、自らの具体的な構造、投資家、戦略、規制上の義務に基づき独立した専門家の助言を得るべきです。CV5 Capitalはケイマン諸島金融管理局に登録されています（CIMA登録番号 1885380、LEI: 984500C44B2KFE900490）。