數位資產基金中的信用與交易對手風險

近年數位資產基金最大的虧損，並非由市場下跌所致，而是由交易對手的破產所致——持有基金資產卻不予歸還的交易所、借貸方與發行方。對任何加密策略而言，最重要的風險，往往不是代幣的價格，而是站在基金與其自身資產之間那些機構的償付能力。

在加密市場，你最大的敞口往往根本不是一個部位，而是持有你資產的交易所或借貸方。請先把那個敞口摸清，因為市場可以回復，一個資不抵債的交易對手卻不能。Jason Eastman，CV5 Capital 董事

信用風險與交易對手風險

二者相關卻有別。信用風險是借款人或發行方未能履行義務、借貸方不還款，或穩定幣未能維持其錨定的風險。交易對手風險是更廣的風險，即任何與基金交易或為基金持有資產的一方未能履約，包括一家在持有基金餘額之際變得資不抵債的交易所。在數位資產，二者相互模糊，因為同一場所往往一身兼任託管人、經紀商與交易對手。

它於何處產生：交易所、場外、借貸方、發行方

敞口點是具體且可辨識的。中心化交易所持有資產與保證金，並充當交易的對手方。場外（OTC）櫃檯結算大額交易，並可能承擔本金風險。借貸方與收益對手方以換取回報的方式接管資產。穩定幣發行方持有支撐基金視為現金之代幣的儲備。每一段關係都是潛在的故障點，每一段都應如任何市場部位般，被審慎地衡量規模、設限與監察。

近期破產的教訓

主要交易所與借貸方的崩潰，把抽象化為具體。那些把資產集中於單一場所、或向自身冒險不透明之借貸方追逐收益的基金，發現其代幣在破產中只是無擔保債權，而非其所掌控的資產。反覆出現的教訓是：便利與收益一再以隱藏的交易對手風險為代價而換得；而存活下來的基金，正是那些事先限制了敞口並掌控了託管者。

緩解：限額、託管、白名單

這些控制已為人熟知，且日益成為預期。它們包括：嚴格的交易對手限額，使任何單一場所皆不致持有過多；合資格託管，除主動交易時外把資產置於交易所之外；對獲核准之交易對手與提款地址的白名單化；以及對交易對手健康狀況的持續監察。這些皆不消除風險，但合在一起，把一項攸關存亡的敞口轉化為一項受管理的敞口。

關於交易對手風險的營運盡職審查問題

配置者如今直接探究交易對手風險：哪些場所持有資產、各持多少，採用何種託管、資產何時置於交易所，存在哪些交易對手限額與監察，以及穩定幣與借貸方敞口如何評估。在CV5數位資產平台上，託管安排、交易對手限額與白名單化已建入運營框架，故這些敞口受管治，而非任由管理人裁量；投資管理人則保留策略。關於更廣的背景，請參閱我們關於機構盡職審查流程的指南。

重點摘要

常見問題

加密基金中的交易對手風險是什麼？

它是與基金交易或為基金持有資產的一方（如交易所、借貸方或場外櫃檯）未能履約的風險，包括在持有基金餘額之際變得資不抵債。

近期破產如何影響基金？

把資產集中於單一場所、或與不透明借貸方往來的基金，發現其代幣在破產中只是無擔保債權，而非其所掌控的資產，造成嚴重虧損。

交易對手風險如何緩解？

透過嚴格的交易對手限額、除交易時外把資產置於交易所之外的合資格託管、對獲核准交易對手與地址的白名單化，以及對交易對手健康狀況的持續監察。

本文由CV5 Capital製作，僅供參考，並不構成法律、監管、稅務或投資意見，本文亦無任何內容構成作出任何投資的建議。基金管理人應就其具體架構、投資者、策略及監管義務取得獨立專業意見。CV5 Capital已向開曼群島金融管理局註冊（CIMA註冊編號 1885380，LEI：984500C44B2KFE900490）。